Bitcoin : Les trésoreries n’achètent plus que 5 900 BTC

5 900 BTC en trois mois, contre 89 000 BTC achetés durant le seul mois de juillet 2025. Les entreprises cotées qui avaient alimenté une partie de la demande institutionnelle pour Bitcoin ont presque cessé d’accumuler. Le problème ne vient pas seulement du prix. Leur coût d’acquisition moyen se situe désormais autour de 80 500 dollars, alors que le BTC évolue sous ce niveau. Résultat : le secteur affiche collectivement des pertes latentes, les nouvelles levées deviennent moins faciles à transformer en achats relutifs et l’une des grandes sources de demande de 2025 s’est brutalement affaiblie.

Bitcoin perd l’un de ses plus gros acheteurs

La comparaison donne immédiatement la mesure du ralentissement. Selon Glassnode, les sociétés cotées suivies comme trésoreries Bitcoin ont acheté environ 5 900 BTC nets au cours des trois derniers mois. En juillet 2025 seulement, elles en avaient ajouté environ 89 000. Autrement dit, trois mois d’accumulation récente représentent moins de 7 % des achats effectués en un seul mois au cœur de l’euphorie précédente.

Ce ralentissement mérite davantage d’attention qu’une simple baisse de volume. Pendant une bonne partie de 2025, les entreprises de trésorerie avaient créé une nouvelle source de demande structurelle pour Bitcoin. Strategy levait du capital. De nouvelles sociétés adoptaient le modèle. Des entreprises achetaient du BTC avec des émissions d’actions, des obligations convertibles ou différents instruments préférentiels.

Bref Crypto observait encore début septembre que Strategy et Strive recommençaient à accumuler pendant le rebond de Bitcoin. Cette mécanique tourne désormais beaucoup plus lentement.

Glassnode résume la situation d’une formule assez sévère : un acheteur qui a arrêté d’acheter et détient une perte latente ne constitue pas un support pour le marché.

Le rapport complet de Glassnode ne dit donc pas que les entreprises vont nécessairement vendre leurs réserves. Il dit quelque chose de plus immédiat : elles ne fournissent plus la demande marginale qui aidait auparavant Bitcoin à absorber l’offre disponible.

Le prix moyen des trésoreries atteint 80 500 $

Le seuil autour de 80 500 dollars devient central. Glassnode l’appelle le Corporate Treasury Cost Basis. Il s’agit du coût d’acquisition moyen estimé des bitcoins détenus par les entreprises cotées suivies dans son modèle.

Au moment du rapport, Bitcoin se négociait environ 6 % sous ce niveau. Collectivement, ces sociétés sont donc « underwater », c’est-à-dire en perte latente. Attention toutefois à ne pas généraliser : cela ne signifie pas que chaque entreprise détenant Bitcoin perd de l’argent.

Les dates et prix d’achat sont très différents. Strategy constitue justement un bon exemple. L’entreprise possède 845 050 BTC, avec un coût moyen d’environ 75 412 dollars par unité selon les données citées par Cointelegraph. Son seuil individuel est donc inférieur aux 80 500 dollars du groupe.

Cette nuance compte. Le seuil Glassnode mesure une population d’entreprises, pas la situation comptable de chacune. Il reste néanmoins intéressant pour le marché parce que Bitcoin a déjà tenté à deux reprises en 2026 de reprendre cette moyenne : une première fois en mai, puis le 3 septembre.

Les deux tentatives ont échoué. Le niveau de 80 500 dollars commence donc à jouer un double rôle. C’est le point où une grande partie du secteur retrouve théoriquement son prix d’entrée.

Et c’est aussi une zone où certains investisseurs pourraient profiter d’un retour à l’équilibre pour réduire leur exposition. Une ancienne zone d’achat peut ainsi devenir une résistance.

Classique sur les marchés. Beaucoup moins confortable lorsque les acheteurs concernés sont des entreprises censées accumuler du Bitcoin pendant plusieurs années.

Strategy elle-même ne fonctionne plus comme en 2025

Le cas Strategy montre à quel point le modèle a évolué. La société de Michael Saylor reste de très loin le principal détenteur coté de Bitcoin avec ses 845 050 BTC.

Mais son comportement récent est beaucoup moins mécanique qu’auparavant. Après deux mois sans achat, Strategy est revenue sur le marché à la fin août avec 4 603 BTC, acquis pour environ 369,7 millions de dollars à un prix moyen de 80 318 dollars. Puis les achats se sont à nouveau arrêtés.

Bref Crypto relevait le 8 septembre que Strategy avait préféré consacrer 176,3 millions de dollars au rachat de ses titres STRC, tout en portant son programme de rachats de certains titres préférentiels à 2 milliards de dollars.

Il y a encore quelques mois, une levée de capitaux par Strategy amenait presque automatiquement la même question : combien de bitcoins Saylor va-t-il acheter ? Ce n’est plus systématique.

La société arbitre désormais entre Bitcoin, dette, actions préférentielles, coûts de financement et rachats de titres.

Elle a même vendu 6 916 BTC entre fin juin et début août, avant de revenir acheter plus cher quelques semaines plus tard. Bref Crypto avait détaillé cette séquence où Strategy a vendu autour de 62 500 dollars avant de racheter à plus de 80 000 dollars.

Le CEO Phong Le défend cette logique : Strategy ne cherche pas principalement à trader le cours du BTC. Elle arbitre son coût du capital.

C’est précisément là que le marché des trésoreries Bitcoin devient plus intéressant. Ces entreprises ne sont pas des wallets passifs. Ce sont des structures financières.

Le moteur mNAV fonctionne moins bien quand Bitcoin baisse

Pour comprendre pourquoi les achats ralentissent, il faut revenir au fonctionnement de nombreuses sociétés de trésorerie.

Le terme mNAV désigne grossièrement le rapport entre la valorisation de l’entreprise et la valeur nette de ses actifs, notamment ses bitcoins.

Prenons une société possédant pour 1 milliard de dollars de BTC. Si le marché valorise ses actions à 2 milliards, elle bénéficie d’une prime importante. Elle peut alors émettre de nouvelles actions à cette valorisation élevée, récupérer du capital puis acheter davantage de Bitcoin. Si l’opération est suffisamment bien structurée, elle peut augmenter le nombre de BTC détenus par action malgré la dilution.

C’est le fameux flywheel, la roue qui s’autoalimente.

Le problème apparaît lorsque la prime disparaît.

Une entreprise possédant 1 milliard de dollars de Bitcoin mais valorisée seulement 800 millions sur le marché ne peut plus facilement vendre ses actions pour acheter du BTC sans risquer de détruire de la valeur pour ses actionnaires existants.

Le moteur se grippe.

Une analyse publiée en août relevait déjà que plusieurs véhicules institutionnels avaient vu leur exposition Bitcoin reculer et que certaines sociétés de trésorerie s’échangeaient sous la valeur de leurs actifs, remettant en cause le modèle d’accumulation financé par les marchés.

Dit autrement…

Quand Bitcoin monte, les actions montent, les entreprises peuvent lever des fonds, elles achètent du Bitcoin et renforcent potentiellement la hausse.

Quand Bitcoin baisse suffisamment, la mécanique peut tourner dans l’autre sens.

Pas nécessairement jusqu’à la vente forcée.

Mais suffisamment pour que les achats s’arrêtent.

C’est exactement ce que Glassnode observe aujourd’hui.

Les pertes latentes changent la psychologie

Une perte non réalisée n’est pas une perte encaissée.

Cette distinction est fondamentale.

Une entreprise ayant acheté Bitcoin à 90 000 dollars et qui le voit tomber à 75 000 n’a pas perdu définitivement 15 000 dollars par BTC tant qu’elle ne vend pas.

Elle détient simplement un actif dont la valeur de marché est devenue inférieure à son prix d’achat.

Pour un investisseur de long terme, cela peut sembler secondaire.

Pour une entreprise cotée, les effets sont beaucoup plus larges.

La baisse du BTC influence la valeur du bilan.

Elle peut affecter le cours de l’action. Elle modifie la prime ou la décote par rapport à la valeur des bitcoins détenus, influence les conditions auxquelles la société peut lever du capital.

Et dans certains modèles très financiarisés, elle change directement la capacité d’acheter davantage de Bitcoin.

Le prix devient donc à la fois le résultat du marché et une variable du financement futur.

Voilà pourquoi les 80 500 dollars suivis par Glassnode comptent.

Un retour au-dessus replacerait collectivement les trésoreries suivies en bénéfice latent.

Il supprimerait aussi ce que Glassnode décrit comme une couche d’« overhead supply », c’est-à-dire une zone où des détenteurs revenus à l’équilibre pourraient être tentés de vendre.

Sous ce seuil, la dynamique est plus inconfortable.

Les entreprises accumulent peu.

Le marché sait qu’une partie d’entre elles aimerait probablement retrouver son prix d’entrée.

Et chaque rebond vers 80 500 dollars doit absorber cette psychologie.

Les ETF Bitcoin ralentissent au même moment

Le problème serait moins important si les autres acheteurs institutionnels prenaient immédiatement le relais.

Ce n’est pas vraiment le cas.

Les ETF spot Bitcoin américains ont enregistré 462,7 millions de dollars de sorties nettes sur les cinq séances allant jusqu’au 11 septembre, après trois semaines consécutives d’entrées.

Bref Crypto relevait déjà cette rupture dans une semaine dominée par le CLARITY Act et la Réserve fédérale.

Les trésoreries ralentissent.

Les ETF enregistrent des sorties.

La croissance des stablecoins reste faible.

Et le capital réalisé sur Bitcoin commence lui aussi à montrer des signes de faiblesse.

Glassnode indique que la Realized Cap de Bitcoin a progressé pendant 27 jours consécutifs jusqu’au 14 septembre, avant d’enregistrer une première baisse le 15. Cette métrique attribue à chaque BTC le prix auquel il a été déplacé pour la dernière fois et donne une idée du capital réellement entré dans le réseau.

Sa valeur se situe autour de 1 069 milliards de dollars.

Une séance négative n’annonce évidemment pas un effondrement.

Ce qui intéresse Glassnode est la combinaison.

La demande des entreprises stagne.

Les ETF cessent temporairement d’absorber des capitaux.

Les stablecoins n’augmentent pas suffisamment.

Le capital on-chain se tasse.

Chacun de ces indicateurs pris séparément serait gérable.

Ensemble, ils décrivent ce que le cabinet appelle un « market in waiting ».

Un marché qui attend.

La Fed complique encore le financement des trésoreries

Le timing macroéconomique n’aide pas.

La Réserve fédérale américaine vient de relever ses taux de 25 points de base, portant la fourchette des Fed funds entre 3,75 % et 4 %. Il s’agit de la première hausse depuis juillet 2023.

Pour une société de trésorerie Bitcoin, cela compte à plusieurs niveaux.

La dette devient plus chère.

Les investisseurs disposent de rendements plus élevés sur les obligations.

Le coût d’opportunité d’une exposition à un actif volatil augmente.

Et les opérations de financement deviennent plus exigeantes.

Une entreprise pouvait lever du capital relativement facilement lorsque son action se négociait à une forte prime sur ses BTC et que la liquidité mondiale favorisait les actifs risqués.

Le même montage devient beaucoup moins évident avec une action déprimée, une trésorerie en perte latente et des taux américains proches de 4 %.

Bitcoin n’a pas besoin de crédit pour fonctionner.

Les entreprises qui veulent en accumuler massivement, elles, en utilisent souvent.

Voilà toute la différence.

Les conditions financières peuvent donc réduire la demande corporate sans modifier une seule ligne du protocole Bitcoin.

L’offre reste limitée.

Le halving reste en place.

Les blocs continuent.

Mais l’acheteur marginal dispose de moins de capital bon marché.

Et sur quelques mois, cela suffit à modifier profondément le rapport entre offre et demande.

Toutes les entreprises n’abandonnent pourtant pas Bitcoin

Il faut cependant éviter de transformer le ralentissement en exode généralisé.

Des entreprises continuent d’acheter.

Capital B a encore augmenté ses réserves en septembre.

Strive reste exposé.

Les mineurs conservent collectivement des dizaines de milliers de BTC.

Et Strategy demeure assise sur une position sans équivalent.

BitcoinTreasuries recense actuellement plus de 1,16 million de BTC détenus par des sociétés cotées américaines, Strategy représentant à elle seule 845 050 unités.

Le stock n’a donc pas disparu.

Ce qui disparaît temporairement est surtout le flux.

Cette distinction entre stock et flux est essentielle.

Une société qui possède 40 000 BTC depuis un an soutient indirectement la rareté du marché si elle ne vend pas.

Mais elle ne crée aucune nouvelle pression acheteuse aujourd’hui.

Une société qui ajoute 5 000 BTC cette semaine, si.

En 2025, le marché bénéficiait des deux : de gros stocks sortaient de la circulation tandis que de nouveaux achats continuaient à absorber l’offre.

En septembre 2026, la première partie reste largement intacte.

La deuxième s’est affaiblie.

C’est pour cela que les 5 900 BTC de Glassnode comptent davantage que la taille spectaculaire des bilans déjà constitués.

Le prix se forme à la marge.

Pas sur les bitcoins qui dorment depuis six mois dans un wallet institutionnel.

80 500 $ devient le niveau à reprendre

Le secteur des trésoreries n’est donc pas nécessairement en train de mourir. Il entre plutôt dans son premier grand test après l’euphorie. Tant que Bitcoin montait, la démonstration était relativement facile.

Une entreprise levait du capital. Ache­tait du BTC. Le BTC montait. La valeur du bilan progressait. L’action pouvait bénéficier d’une prime. Cette prime permettait de lever davantage. Puis le cycle recommençait.

La baisse actuelle oblige à poser une question moins agréable : le modèle fonctionne-t-il encore lorsque Bitcoin ne monte plus suffisamment pour financer sa propre accumulation ?

Certaines entreprises disposent de revenus opérationnels. D’autres ont des structures de financement solides. D’autres encore pourraient simplement attendre plusieurs années.

Toutes ne sont donc pas condamnées à vendre. Mais les chiffres de Glassnode montrent clairement que le comportement du groupe a changé.

5 900 BTC en trois mois. 89 000 durant le seul mois de juillet 2025. Un coût moyen de 80 500 dollars. Deux tentatives ratées pour repasser durablement au-dessus de ce seuil en 2026.

Et une demande institutionnelle qui ralentit également du côté des ETF. La prochaine bataille se trouve donc probablement moins dans une nouvelle annonce spectaculaire de trésorerie que dans le prix lui-même.

Au-dessus de 80 500 dollars, une partie du secteur retrouve ses bénéfices latents. Les primes boursières peuvent se reconstruire. Les émissions de capital deviennent potentiellement plus intéressantes. Les achats pourraient repartir.

Sous ce niveau, la situation reste beaucoup moins confortable. Les bitcoins déjà accumulés ne disparaissent pas. Mais leur propriétaire n’a plus nécessairement envie — ni les mêmes moyens — d’en acheter davantage. C’est la nuance centrale du marché actuel. Le boom des trésoreries Bitcoin n’a pas encore été effacé. Son moteur vient simplement de caler.