Bitcoin : JPMorgan voit un avantage sur l’or grâce aux ETF

Bitcoin pourrait bénéficier d’un soutien plus important que l’or si les investisseurs commencent à retirer leurs couvertures sur les ETF. C’est la lecture de JPMorgan, alors que les positions vendeuses sur IBIT, l’ETF Bitcoin de BlackRock, restent proches de leurs plus hauts de l’année. La situation est presque inverse sur GLD, l’un des principaux ETF adossés à l’or. Le raisonnement ne repose donc pas sur un nouvel objectif de prix pour le BTC : JPMorgan voit surtout un marché Bitcoin encore très couvert, où une amélioration du sentiment pourrait obliger certains investisseurs à racheter leurs positions vendeuses.

Bitcoin reste beaucoup plus couvert que l’or

La comparaison entre Bitcoin et l’or ne se joue plus uniquement sur leurs prix. JPMorgan s’intéresse désormais à la manière dont les investisseurs institutionnels se positionnent autour des deux actifs, notamment à travers leurs ETF.

Ce rapprochement arrive au bon moment. Bref Crypto relevait récemment que la corrélation entre Bitcoin et l’or avait dépassé 50 %, son plus haut niveau depuis 2020, tandis que la corrélation avec le Nasdaq tombait autour de 33 %. Bitcoin se comporte donc davantage comme un actif monétaire qu’il y a encore quelques mois.

JPMorgan observe pourtant une différence majeure derrière cette convergence. Le short interest sur IBIT, l’iShares Bitcoin Trust de BlackRock, reste proche de ses niveaux les plus élevés de 2026. Celui de GLD, le SPDR Gold Shares, se situe au contraire sous sa moyenne historique. Autrement dit, davantage d’investisseurs continuent à protéger ou à prendre des positions baissières autour de l’ETF Bitcoin que de l’ETF or.

Les analystes de JPMorgan, emmenés par Nikolaos Panigirtzoglou, ne considèrent pas nécessairement cette différence comme un signal négatif.

C’est même là que leur scénario devient intéressant.

Si les investisseurs cessent d’avoir autant besoin de se protéger contre une baisse de Bitcoin, ces positions peuvent être progressivement débouclées. Fermer une position vendeuse exige généralement de racheter les titres précédemment vendus à découvert. Ce mouvement peut alors créer une nouvelle demande technique autour d’IBIT.

L’or possède beaucoup moins de ce carburant potentiel.

Les ETF or ont déjà récupéré beaucoup plus vite

Le contraste est encore plus visible lorsqu’on regarde les flux.

Après plusieurs mois difficiles, les ETF Bitcoin américains ont retrouvé des entrées importantes à la fin août et au début septembre. Ils n’ont toutefois récupéré qu’environ la moitié des sorties précédemment enregistrées cette année, selon l’analyse de JPMorgan reprise par CoinGape.

Les ETF or ont déjà fait beaucoup mieux.

Le World Gold Council indique que les ETF adossés physiquement à l’or ont attiré 18 milliards de dollars en août, soit le deuxième plus important mois d’entrées de leur histoire en valeur. Les encours ont bondi de 16 % sur un mois pour atteindre 615 milliards de dollars, tandis que les réserves détenues par ces produits ont progressé de 121 tonnes, jusqu’à un record de 4 189 tonnes.

Depuis le début de 2026, les flux nets mondiaux vers les ETF or atteignaient déjà 29 milliards de dollars à la fin août.

Les données complètes du World Gold Council sur les ETF or montrent à quel point août a marqué un retour brutal des investisseurs occidentaux vers le métal précieux. L’Amérique du Nord a attiré 7,7 milliards de dollars et l’Europe a enregistré son meilleur mois historique.

L’or a donc déjà récupéré une grande partie du terrain perdu.

Bitcoin, non.

C’est précisément pourquoi JPMorgan voit davantage de potentiel de rattrapage du côté du BTC. Il ne s’agit pas de dire que Bitcoin est meilleur que l’or. Le raisonnement est beaucoup plus mécanique : lorsqu’un marché a déjà attiré énormément de capitaux et que l’autre reste couvert et sous-positionné, une amélioration du sentiment peut produire un déplacement relatif beaucoup plus violent dans le second.

Bitcoin part actuellement de plus loin.

IBIT concentre une bonne partie du pari

Le rôle de BlackRock est central.

IBIT est devenu en moins de trois ans l’un des principaux véhicules institutionnels d’exposition à Bitcoin. Bref Crypto relevait début septembre que l’ETF Bitcoin de BlackRock affichait même une meilleure performance cumulée que le Vanguard S&P 500 depuis son lancement.

Cette réussite ne signifie pas que les investisseurs achètent IBIT sans protection.

Les données étudiées par JPMorgan suggèrent précisément l’inverse. Le niveau élevé de positions vendeuses indique qu’une partie du marché reste sceptique ou cherche au minimum à limiter le risque lié à son exposition Bitcoin. Le ratio entre options de vente et options d’achat ouvertes sur IBIT est également plus élevé que celui observé sur GLD.

Un put donne généralement le droit de vendre un actif à un prix déterminé. Les investisseurs l’utilisent notamment pour se protéger contre une baisse.

Plus ces instruments sont demandés par rapport aux options d’achat, plus le marché révèle une volonté de couverture.

Cela ne signifie pourtant pas que tous les investisseurs ayant des puts ou des shorts pensent que Bitcoin va s’effondrer. Certaines positions font partie de stratégies beaucoup plus complexes.

Un fonds peut acheter IBIT et simultanément prendre une position vendeuse ailleurs.

Un autre peut acheter des bitcoins tout en utilisant des options pour limiter son risque.

Un arbitragiste peut exploiter une différence entre ETF, futures et marché spot sans avoir d’opinion particulière sur la direction future du BTC.

C’est une nuance essentielle.

Un niveau élevé de short interest n’équivaut pas automatiquement à un énorme pari baissier sur Bitcoin.

Il indique surtout qu’un volume important de couvertures reste en place.

Et si ces couvertures ne sont plus nécessaires, leur fermeture peut devenir un nouvel élément de soutien au marché.

Le short squeeze n’est pas automatique

C’est également ici qu’il faut éviter de pousser trop loin la thèse de JPMorgan.

Supposons qu’un investisseur ait vendu 10 000 actions IBIT à découvert pour se protéger contre son exposition Bitcoin. Si le marché s’améliore et qu’il juge cette couverture inutile, il rachète ses 10 000 actions pour fermer la position.

Ce rachat soutient mécaniquement IBIT.

Il ne signifie pas pour autant que BlackRock va immédiatement acheter une quantité équivalente de nouveaux bitcoins.

Tout dépend de la manière dont la demande se répercute sur le prix de l’ETF, des créations ou rachats de parts et du travail des participants autorisés chargés de maintenir IBIT proche de la valeur de ses actifs.

C’est une distinction importante.

Un débouclage massif des shorts peut soutenir le prix de l’ETF sans se traduire dollar pour dollar par une entrée nette dans Bitcoin.

Si la demande devient suffisamment importante pour créer de nouvelles parts d’IBIT, le mécanisme peut en revanche remonter jusqu’au marché Bitcoin lui-même.

La réaction dépend également de l’origine des shorts.

S’il s’agit d’investisseurs véritablement baissiers, une hausse rapide du BTC peut les forcer à racheter et amplifier le mouvement.

S’il s’agit essentiellement de hedges adossés à d’autres positions longues, la fermeture peut être beaucoup plus ordonnée.

JPMorgan utilise donc un langage prudent. La banque estime que le positionnement actuel pourrait créer davantage de soutien pour Bitcoin que pour l’or si la demande de couverture recule. Elle ne promet ni short squeeze massif, ni retour immédiat du BTC vers ses records.

La différence paraît subtile.

Elle change complètement la lecture du scénario.

La Fed vient pourtant compliquer le « debasement trade »

Pourquoi autant de couvertures subsistent-elles ?

La macroéconomie apporte une bonne partie de la réponse.

La Réserve fédérale vient de relever son taux directeur de 25 points de base, portant la fourchette des Fed funds entre 3,75 % et 4 %. Il s’agit de sa première hausse depuis juillet 2023. Le FOMC justifie cette décision par une inflation toujours trop élevée, alors que l’activité américaine continue de progresser à un rythme solide.

Le communiqué officiel de la Réserve fédérale du 16 septembre confirme également un vote unanime de 12 membres.

Ce changement monétaire a temporairement cassé ce que JPMorgan appelle le debasement trade.

L’idée est simple. Lorsque les investisseurs craignent que la dette publique, les déficits ou la création monétaire érodent la valeur du dollar, ils cherchent des actifs dont l’offre est plus difficile à augmenter. L’or bénéficie historiquement de ce phénomène. Bitcoin également, avec son plafond fixé à 21 millions de BTC.

Après la réunion de la Fed de fin juillet, cette stratégie avait repris de la vigueur. Les flux s’étaient dirigés simultanément vers l’or et Bitcoin.

La hausse des taux change temporairement l’arbitrage.

Un actif qui ne produit aucun rendement doit désormais rivaliser avec des obligations américaines offrant près de 4 %, voire davantage sur certaines maturités. Le coût d’opportunité augmente.

C’est vrai pour l’or.

C’est aussi vrai pour Bitcoin.

Le marché obligataire a en outre envoyé un signal encore plus sévère, avec le rendement du Treasury à dix ans revenu récemment autour de 5 % avant de refluer légèrement.

Il faut donc distinguer deux forces. La macro reste restrictive pour Bitcoin, mais son positionnement ETF laisse davantage de place à un rebond relatif si cette pression commence à diminuer.

L’or a pris une avance énorme en août

Le paradoxe actuel est que le métal jaune ne souffre pas vraiment de ce contexte.

Après la hausse des taux de la Fed, l’or a rapidement rebondi et dépassé 4 300 dollars l’once. Le 17 septembre, le spot a même atteint environ 4 360 dollars, aidé par le recul du dollar, la détente des rendements obligataires et l’apaisement temporaire des prix du pétrole.

Les flux observés au mois d’août avaient déjà préparé le terrain.

18 milliards de dollars dans les ETF.

4 189 tonnes d’or détenues.

615 milliards de dollars d’encours.

Une activité quotidienne moyenne sur l’ensemble du marché de l’or autour de 430 milliards de dollars, en hausse de 21 % sur un mois.

Bitcoin n’évolue pas encore dans les mêmes ordres de grandeur.

Son marché est plus petit.

Ses ETF sont plus jeunes.

Sa volatilité est beaucoup plus élevée.

C’est justement ce qui peut jouer en sa faveur lors d’un retournement de flux.

Déplacer quelques milliards supplémentaires vers l’or représente relativement peu par rapport à la profondeur globale de son marché. La même quantité de capitaux injectée dans Bitcoin peut avoir un impact beaucoup plus visible.

Cette asymétrie fonctionne évidemment dans l’autre sens lorsque les investisseurs sortent.

Bitcoin baisse plus vite.

Mais lorsque les flux reviennent, il peut aussi rattraper beaucoup plus rapidement son retard.

C’est probablement l’un des éléments implicites derrière la lecture de JPMorgan : l’or a déjà reçu une quantité importante de capitaux, alors qu’une partie de la demande potentielle autour de Bitcoin reste enfermée derrière des couvertures.

Cathie Wood observait déjà le même changement

JPMorgan n’est d’ailleurs pas le seul à surveiller la comparaison Bitcoin-or.

Cathie Wood relevait récemment que le ratio entre Bitcoin et l’or recommençait à progresser après plusieurs mois difficiles. La dirigeante d’ARK Invest jugeait ce mouvement rassurant, même si Bitcoin restait encore en retrait sur l’ensemble de 2026.

La lecture de JPMorgan est différente.

Cathie Wood regarde essentiellement la performance relative des deux actifs.

JPMorgan regarde les flux et les couvertures qui se cachent derrière.

Les deux analyses finissent néanmoins par poser la même question : Bitcoin peut-il reprendre le dessus sur l’or après avoir passé une grande partie de l’année à sous-performer ?

Le contexte n’est pas particulièrement facile.

Bitcoin a perdu près de la moitié de sa valeur depuis son sommet supérieur à 126 000 dollars d’octobre 2025 avant de rebondir ces dernières semaines. Reuters relevait le 14 septembre son retour au-dessus de 70 000 dollars après un passage proche de 60 000 fin août.

Le CLARITY Act vient également d’échouer lors de son vote procédural au Sénat.

La Fed a remonté ses taux.

Le pétrole reste au-dessus de 100 dollars.

Et les grandes banques centrales mondiales recommencent à parler de resserrement monétaire.

Ce n’est pas exactement l’environnement idéal pour une explosion du risque.

Pourtant, c’est précisément dans ce contexte que le short interest élevé d’IBIT devient intéressant.

Un marché déjà très optimiste possède peu d’acheteurs à convaincre.

Un marché encore largement couvert peut changer beaucoup plus vite lorsque le scénario devient moins mauvais.

Bitcoin possède encore beaucoup plus de rattrapage

C’est finalement là que se trouve toute la thèse de JPMorgan.

L’or a déjà attiré énormément de capitaux.

Ses ETF ont effacé leurs pertes de flux de l’année.

Les réserves mondiales détenues par ces produits atteignent des records.

Le positionnement vendeur sur GLD reste relativement faible.

Bitcoin présente presque la configuration inverse.

Ses ETF n’ont récupéré qu’une partie des sorties précédentes. IBIT conserve un short interest proche de ses sommets annuels. Les options indiquent davantage de couverture et le marché reste beaucoup plus sceptique.

Cette situation peut rester défavorable pendant longtemps.

Les investisseurs peuvent continuer à couvrir Bitcoin précisément parce qu’ils craignent une nouvelle baisse.

Rien ne garantit que la Fed cessera rapidement ses hausses.

Rien ne garantit non plus que les entrées reviendront dans les ETF.

Mais si les conditions s’améliorent, le potentiel de changement de positionnement est beaucoup plus important du côté de Bitcoin.

C’est la nuance qu’il faut conserver.

JPMorgan ne vient pas de déclarer que Bitcoin est devenu une meilleure réserve de valeur que l’or. La banque ne dit pas non plus que le BTC va nécessairement surperformer le métal précieux jusqu’à la fin de l’année.

Elle observe simplement une asymétrie.

L’or a déjà reçu une grande partie de ses nouveaux acheteurs. Bitcoin conserve encore beaucoup de vendeurs et de couvertures susceptibles de disparaître.

Dans ce type de configuration, la hausse ne vient pas nécessairement d’une avalanche de nouveaux investisseurs.

Elle peut commencer lorsque les sceptiques deviennent un peu moins sceptiques.

Et sur Bitcoin, cela peut parfois suffire à faire une énorme différence.